Riesgos del panorama macroeconómico

Primer Tiro

El balance de riesgo del panorama macroeconómico sugiere que un cambio en la posición de la política monetaria y en la estrategia de financiamiento de los vencimientos de la deuda pública es muy probable. Una tasa de devaluación anualizada de 6.22% podría generar expectativas inflacionarias por encima del limite superior de la meta del programa monetario. La influencia hacia arriba de este fenómeno podría ser superior a la suma de la influencia hacia abajo de una tasa de crecimiento del crédito en moneda nacional al sector privado que ha caído a 8.4% anual, por debajo del crecimiento del PIB (el cual se encuentra en la frontera del 9% anual), y de un crecimiento de la liquidez, medido a través de la base monetaria ampliada, (la que afecta a los bancos y a los demás intermediarios financieros) de apenas de 2.2%, y si se mide a través de la oferta monetaria (la que afecta a las empresas y a los consumidores), es de 7.7%, ambas también por debajo del crecimiento nominal del PIB. Un cambio en la dirección de la posición de la política monetaria obligaría a una revisión del marco macroeconómico, y de los fundamentos del ejercicio presupuestario en curso.

Segundo Tiro

La estrategia de refinanciamiento de la deuda pública debería partir del estado actual de las expectativas. Cuando la deuda pública presenta un vencimiento que el flujo de caja no permite saldar en su totalidad, se debe recurrir al refinanciamiento, lo cual implica pagar deudas viejas con nuevas, lo que es práctica común y corriente. El asunto fundamental es que la nueva deuda debe ser refinanciada a la tasa de interés vigente, y si la misma es mayor que la deuda vencida, el costo de financiamiento aumenta, y ese aumento depende fundamentalmente de las expectativas del nivel de la tasa de interés futura que tengan quienes refinanciarán dicha deuda, las que a su vez están determinadas por las expectativas de inflación y devaluación. El peor escenario, el de la parada súbita, se presenta cuando nadie está dispuesto a refinanciar los vencimientos a la tasa a la que ofrece el deudor, en cuyo caso la misma debe subir hasta el nivel que estos demandan. El balance de los fundamentos indica que el rendimiento mínimo demandado por el mercado es 12.0%.

Tercer Tiro

La aparición expectativa inflacionarias en la economía norteamericana elimina las posibilidades de nuevas reducciones de la tasa de la Reserva Federal, y más aún, aumenta las probabilidades de que se inicie un ciclo hacia el alza de las mismas. Si se parte de que el objetivo fundamental seria mantener ancladas las expectativas de una meta de inflación compatible con el nuevo panorama de riesgos y expectativas, entonces la política monetaria optima del Banco Central domestico debería combinar el no permitir una aceleración de la tasa de devaluación actual ( sin más perdidas de reservas), y el mantenimiento de una tasa de política monetaria atada a la de la Reserva Federal, como condición necesaria para alcanzar una paridad internacional adecuada de la moneda nacional. En la ruta optima de cualquier escenario de combinación de instrumentos de política, la contradicción entre los objetivos de mantener una baja tasa de interés y mantener fijo el tipo de cambio debe ser eliminada, pues el país de las maravillas no existe.