Fundamentos y expectativas desalineadas

Primer Tiro

La tasa de interés se aplica al futuro. El monto de esta, acordado y pactado entre acreedores y deudores, entre ahorrantes y entidades de intermediación financiera, se mantiene durante el plazo acordado entre las partes. Las expectativas sobre el comportamiento futuro de esta variable es el primer factor determinante del plazo de los acuerdos pactados. Si las entidades de intermediación financiera esperan que las tasas de interés futuras serán menores que las actuales, sus esfuerzos se concentraran en captar depósitos de corto plazo, por los cuales ofrecerán una tasa de interés mayor que los de largo plazo. Si los depositantes e inversionistas son tomadores de oferta, el mercado definirá una curva de rendimiento pasiva de pendiente negativa, tal y como se observa en la actualidad. Estos resultados sugieren que las tesorerías de las entidades financieras esperan que el Banco Central retome su proceso de reducción de la Tasa de Política Monetaria, lo que les permitiría obtener el beneficio de la renovación de los depósitos a una menor tasa de interés.

Segundo Tiro

El segundo factor determinante del plazo de las posiciones demandadas por depositantes e inversionistas es la inflación esperada. Cuando la misma es baja, y se espera que se mantenga así en el futuro, estos estarían dispuestos a ser indiferentes entre las posiciones de corto y largo plazo. Aun cuando desde mayo del año pasado, y hasta la actualidad, el Banco Central ha estado aplicando una política monetaria expansiva (medida a través de las reducciones aplicadas a la Tasa de Política Monetaria), la inflación anualizada se ha colocado por debajo del límite inferior del rango meta, cerrando a diciembre con un 3.57%, un resultado contradictorio con lo esperado según la teoría, pues debe esperarse que el aumento de la demanda interna acelere el crecimiento de los precios. Si los datos de las operaciones pasivas de los intermediarios financieros reflejan adecuadamente las expectativas inflacionarias de los depositantes e inversionistas, entonces se puede concluir que las mismas son consistentes con nuevas reducciones de las tasas de interés.

Tercer Tiro

El tercer factor que incide en la demanda de rendimientos de depositantes e inversionistas es la expectativa de devaluación. Cuando estos esperan que el tipo de cambio va a aumentar, exigirán una mayor tasa de interés por sus inversiones en moneda nacional, y siempre demandarán un rendimiento mínimo igual a la suma de la tasa de interés que pueden obtener en dólares, más la tasa de devaluación esperada. Aunque es más difícil de sustentar, y mucho mas de demostrar, las condiciones actuales del mercado cambiario, así como el comportamiento de las reservas y las intervenciones cambiarias, podrían sugerir expectativas de tipo de cambio hacia arriba, lo cual no sería consistente con expectativas de nuevas reducciones de la tasa de interés. Adicionalmente, una política monetaria expansiva debe generar expectativas de aumentos futuros del nivel general de precios. Sin embargo, los resultados de las ultimas subastas de notas a tres años del Banco Central indican que las expectativas de reducción de tasa de interés e inflación estable son muy fuertes: el rendimiento demandado a este plazo fue casi igual al del plazo de la tasa pasiva preferencial. Las expectativas podrían estar desalineadas, y si así es, esperemos que su corrección no sea muy costosa.