DevaluaciĆ³n esperada vs rendimiento demandado

Rolando Reyes

Primer Tiro

Durante los últimos doce meses, el tipo de cambio nominal promedio de venta se ha reducido en un 3.36%. Aunque dicho fenómeno no es consistente con una inflación que se ha mantenido rígida durante el citado periodo, si es totalmente coherente con el aumento de la tasa de interés pasiva preferencial desde 4.65% hasta 11.41% en ese mismo periodo. 

Pero la tasa de interés local en moneda nacional a la que un deudor puede obtener recursos siempre será equivalente a la que ese mismo deudor puede acceder a recursos en los mercados internacionales en moneda extranjera. Pero como el acreedor tiene la oportunidad de obtener la tasa de interés local en moneda extranjera (si decide mantener sus activos en dicha moneda), la tasa de interés en moneda nacional deberá ser igual o mayor que la tasa de interés internacional en moneda extranjera que pagan los deudores locales, más la tasa de interés en dólares que se paga en mercado local a los acreedores, la cual representa un costo de oportunidad de no mantener sus activos en moneda extranjera dentro del país.

Segundo Tiro

La diferencia entre la tasa de interés en moneda nacional y la tasa de interés en dólares que pagan los bancos locales siempre deberá ser igual o mayor que la tasa de interés que pagan los deudores locales por fondos obtenidos en los mercados internacionales. Mientras mas alta sea la deuda de un emisor (o lo que es lo mismo, mientras mayor sea su riesgo), mayor será la tasa de interés que tendría que pagar para obtener nuevos financiamientos.

Cuando el endeudamiento es expresado en moneda nacional, la cifra relevante es la diferencia entre las dos tasas de interés domésticas, y cuando es en moneda extranjera, es la suma de la tasa de interés libre de riesgo y el margen del riesgo/país. En el primer caso el deudor estaría pagando la devaluación esperada, y el segundo el rendimiento demandado en moneda extranjera, y ambos valores tienden a igualarse.

Tercer Tiro

Pero en ambos casos la tasa de interés que el deudor tendrá que pagar aumenta con su nivel de endeudamiento En el pasado mes noviembre el rendimiento promedio de la nota a dos años del Tesoro fue de 4.3%, y el EMBI de 4.5%. Con una tasa de interna en dólares de 2.5%, la ecuación básica arroja que la demanda de rendimiento de dicho mes fue de 11.3%.

Durante el citado mes la nota del Banco Central con vencimiento el 3/10/2025 se comercializó con un rendimiento promedio de 14.4%, para una diferencia de 310 puntos básicos. La tasa de interés libre de riesgo y el margen EMBI pueden bajar, pero el riesgo del emisor no, a menos que baje su deuda o que la misma sea traspasada a un tercero. Si se asume que el citado título representa adecuadamente el riesgo y la demanda de rendimiento de corto plazo para las inversiones con capacidad de entrar y salir rápidamente del mercado financiero local, entonces es posible concluir que, según la teoría presentada al inicio, en noviembre la posición de la política monetaria, según la tasa pasiva, era neutral, y según el rendimiento de los títulos del Banco Central, restrictiva y compensatoria del riesgo.