Espacio fiscal/monetario/cambiario

Primer Tiro La capacidad del Gobierno y del Banco Central de continuar refinan­ciando su deuda dependerá siempre de la me­dición de la capacidad de pa­go que hagan los compradores de los títulos de dicha deuda, y cuando dichos títulos están expresados en moneda ex­tranjera, esa capacidad de pa­go se evaluará contra una tasa de rendimiento requerida que incorpora la tasa de devalua­ción esperada durante el perio­do de maduración del título. A pesar del aumento de la parti­cipación de la deuda en mone­da extranjera en el total de la deuda publica consolidada re­gistrada hace apenas meses, el espacio monetario/cambiario que le permite al Banco Cen­tral mantener su actual políti­ca super expansiva se manten­drá mientras no aumenten las expectativas de devaluación, y no disminuya la capacidad de pago medida por el valor pre­sente de los superávits prima­rios futuros del Gobierno Cen­tral, de donde provienen los recursos para el pago de los in­tereses de los títulos de deuda de la institución emisora. Una reducción de la capacidad de pago reduce el Espacio Fiscal/Monetario, y cuando se suma un aumento en las expectati­vas de devaluación, se reduce el Espacio Fiscal/Monetario/Cambiario.

Segundo Tiro Una menor capacidad de pago de todo el sector público con­solidado disminuye el perio­do medio de vencimiento de los títulos del Banco Central y aumenta la tasa de interés de los refinanciamientos de sus nuevos vencimientos, lo que a su vez aumenta las expectati­vas de inflación y devaluación, lo que a su vez reduce el Es­pacio Monetario/Cambiario, es decir, la capacidad del Ban­co Central de mantener su ac­tual política monetaria super expansiva. La conclusión de lo anteriormente expuesto es que todo depende de las ex­pectativas de los mercados (las agencias calificadoras, los ban­cos y fondos de inversión que compran y mantienen títulos de deuda o bonos globales, los bancos locales, los fondos de pensiones y otros inversio­nistas que compran y mantie­nen títulos de deuda en mo­neda nacional del Gobierno y del Banco Central) sobre la ac­tual y futura capacidad del Go­bierno y del Banco Central, de generar superávits primarios suficientes para continuar pa­gando los intereses de la deu­da publica consolidada en mo­neda nacional y extranjera.

Tercer Tiro La gran corrección cambiaria registrada durante lo que va de año, el fuerte aumento de las remesas y de las exportacio­nes de zonas francas, las posi­bilidades de una aceleración de la velocidad de recupera­ción del turismo, son factores que hacen muy posible un cre­cimiento cercano al potencial, con un fuerte rebrote y una recuperación en forma de V, lo cual podría influir en las ex­pectativas de que la capacidad de pago se mantendría al me­nos durante el resto del año y el próximo. Pero aunque el pe­riodo promedio de vencimien­to de la Deuda del Gobierno ha aumentado considerable­mente, lo inverso ha sucedido con la del Banco Central, y el Índice de Rendimiento-Precio de la deuda publica domesti­ca consolidada demandado por el mercado secundario ha aumentado en 10.7% duran­te los últimos doce meses. La aprobación de un presupues­to para el próximo año que no incorpore los efectos de una re­forma fiscal por lo menos tran­sitoria, y una normalización del gasto publico de capital que reduzca el nivel de Reser­vas Internacionales, podrían ser detonantes de una signi­ficativa reducción del Espa­cio Fiscal/Monetario/Cam­biario.