En la Diana

Primer tiroEl análisis comparativo de las últimas subastas de títulos de largo plazo del Ministerio de Hacienda y del Banco Central puede arrojar mucha luz al terreno de la discusión sobre la diferencia entre las tasas de interés que pagan ambas instituciones, y sobre sus implicaciones para el costo de la política monetaria. Ambas subastas fueron realizadas con una diferencia de solo dos meses, y ambas incluyeron títulos al plazo de cinco años en moneda nacional, razones por las cuales el riesgo de insolvencia y los demás factores macroeconómicos se pueden considerar iguales para ambas emisiones. La emisión de Hacienda de 20 mil millones se hizo dentro del monto autorizado por la Ley No. 132-14, la que en el literal 10 de su artículo 6 establece que el principal y los intereses emitidos por Hacienda “estarán exentos de toda retención impositiva o cualquier clase de impuestos”. La emisión del Banco Central se hizo dentro del marco de sus operaciones orientadas a mantener la liquidez alineada con su meta de inflación. Segundo tiroEl Ministerio de Hacienda adjudicó la totalidad de su oferta a la tasa promedio de 9.91% anual; mientras que el Banco Central adjudicó el doble de su oferta a una tasa de 13.85% anual. Para la debida comparación de ambas tasas habría que hacer el ajuste para tomar en cuenta el tratamiento impositivo diferenciado de la exención del impuesto sobre la renta, del impuesto a las ganancias de capital, y de la aceptación de los títulos como fianza o garantía del Estado, condiciones que solo tiene la emisión de Hacienda. Tomando en cuenta solamente la tasa del impuesto sobre la renta del 28% a los ingresos que devengan ambas emisiones, la tasa equivalente de la emisión de Hacienda es 13.76% anual, la que, si se ajusta por las demás condiciones mencionadas, resultaría mayor a la tasa a la que adjudicó el Banco Central; a lo que hay que agregar que la tasa de la institución monetaria hubiese sido menor si el monto adjudicado también hubiese sido menor. Tercer tiroLas cifras anteriores muestran que no es cierto que la tasa de interés del Banco Central sea mayor que la de Hacienda. Pero además de que los inversionistas ajustan su tasa de rendimiento en función de la diferencia impositiva, también se debe tomar en cuenta que el Ministerio de Hacienda es emisor y administrador de deuda pública, mientras que el Banco Central emite títulos con fines de afectar la cantidad de dinero disponible. El Ministerio de Hacienda sigue una meta de déficit fiscal. El Banco Central persigue un objetivo de inflación, la que influye en el rendimiento mínimo que exigen los inversionistas, y es la entidad que fija el piso del costo del dinero con su Tasa de Política Monetaria (TPM), y ambas variables influyen de manera determinante en el costo de la deuda pública. Si la función del Banco Central fuera minimizar sus gastos financieros, entonces su TPM se mantendría permanentemente cercana a cero. Pero en ese caso la inestabilidad macroeconómica también sería permanente, y la demanda de los títulos de Hacienda quizá fuese inexistente.